全球上市基建每月回顧及展望

過去一年，全球上市基建增長明顯，其後於12月表現回落。富時全球核心基建50/50指數下跌1.7%，而MSCI世界指數^{^}月底報升0.8%。

本月表現最佳的基建行業是機場（+4%），乘客量前景理想及監管發展有利，支持機場股向好。至於表現最差的基建行業則是公用事業／可再生能源（-4%），該類公司的需求動態正面，但被政治／監管不明朗因素及投資者沽貨獲利所抵銷。

月內表現最出色的基建地區是亞洲（日本除外）（+2%），反映區內機場及港口股造好。相比之下，表現最不濟的基建地區是美國（-3%），主要是當地的大市值公用事業／可再生能源股成績落後所致。

^{^} MSCI世界淨總回報指數（以美元計）僅供說明用途。指數回報已扣除稅項。數據截至2025年12月31日。資料來源：彭博資訊。首源投資/Lipper IM。所有股票及行業表現數據以當地貨幣計。                                                                                                                                                                                            

基金扣除費用後在12月報跌1.6%，跑贏富時全球核心基建50/50指數13基點（以美元計算，總回報淨額）。

投資組合表現最好的企業是收費公路營運商PINFRA（+7%），其經營以墨西哥城為主的公路組合，總長度超過1,000公里，加權平均特許年期達到22年。PINFRA的資產負債狀況健康，而且估值倍數具吸引力，支撐股價表現。最近該公司出售港口資產後，財務狀況相當穩健，預期日後將可參與墨西哥的基建項目。  

此外，墨西哥機場營運商GAP（+6%）也交出漂亮的成績表。該公司即將收購CBX跨境快速通道，其為連接聖地牙哥及蒂華納機場的密封式行人天橋，為往返美國及墨西哥的旅客提供安全過境方式，有關消息獲得投資者歡迎。自2015年啟用後，CBX跨境快速通道一直是蒂華納國際機場的主要增長動力來源。於2015年至2024年間，該機場的旅客數量從不足500萬增加至超過1,200萬。

另一方面，瑞士機場營運商Flughafen Zurich（+5%）則擁有及經營瑞士最大的機場，其特許經營權期限持續至2051年。該公司亦在多個增長較快的市場持有機場股權，包括印度及巴西。市場日益注意到，Flughafen Zurich鄰近蘇黎世機場的優質房地產組合具備投資價值，而且該公司於印度發展的諾伊達國際機場增長潛力不俗，預期將於2026年初向旅客開放。在上述兩項因素的推動下，Flughafen Zurich的股價延續強勁升勢。

與此相反，法國機場營運商Groupe ADP（-12%）卻表現失利。該公司擁有及經營巴黎戴高樂機場及奧利機場，惟法國交通運輸監管機構突然拒絕該公司的申請，反對其在2027年3月30日前的12個月期間平均加價1.5%。ADP現正起草及提交該段期間的新收費方案，預期2月將有決定。

美國中游能源企業Targa Resources（+5%）亦於月內報捷。該公司以12.5億美元收購Stakeholder Midstream，為投資者帶來好消息。透過該項交易，Targa將可擴大於德州二疊紀盆地（Texas’ Permian Basin）的集氣及加工業務。另外，大型石油公司埃克森美孚（ExxonMobil，+4%，不在我們的焦點名單上）宣佈，打算在2030年前進一步提高二疊紀盆地的產量，同樣帶動區內中游能源股的投資氣氛，惠及Targa和一眾企業。

投資組合表現最失色的企業是巴西貨運鐵路商Rumo（-12%）。該公司的控股股東是巴西綜合企業集團Cosan（-14%，不在我們的焦點名單上），其兩度出售Rumo的股份，各自佔公司市值約5%，拖累Rumo股價下跌。有關交易不單損害投資者的信心，更蓋過了Rumo核心鐵路物流業務基本面穩健的影響。

政治及監管發展本月亦對投資組合持有的公用企業構成壓力。舉例來說，特朗普政府以國家安全為由，暫停美國所有大型離岸風能項目租約，觸發丹麥上市離岸風能開發商沃旭能源（Ørsted，-11%）股價下滑。該公司的Revolution Wind及Sunrise Wind項目位處美國東北岸，兩者均受到新政策的衝擊。與此同時，Dominion Energy（-6%）的Coastal Virginia Offshore Wind項目也遭到影響，導致公司跑輸市場。針對美國政府的決定，沃旭能源（Ørsted）及Dominion已提出法律訴訟。於月底，明尼蘇達州企業Xcel Energy（-9%）股價下挫。有消息指，德州總檢察長打算控告其附屬公司Southwestern Public Service Company在2024年的煙屋溪山火中疏忽職守。

投資組合本月買入了AENA，其擁有及經營西班牙的46個機場，形成壟斷優勢。該公司提出於2027年至2031年實施巨額投資計劃，包括對客運大樓及飛行區進行重大升級。長遠而言，此舉料可帶動交通量持續增長，並提高乘客的零售消費。不過，所需資本開支的適用監管條款尚待政治及立法討論。過去數月，相關的不明朗因素對AENA的股價構成壓力，為我們投資於該公司及其長期資產創造了理想機會。

我們也買入了香港綜合企業集團中電控股，其核心部分的中華電力是一間受規管電力公用企業，主要服務香港的九龍及新界地區。中電控股亦透過發電及零售企業Energy Australia經營澳洲業務，並於中國擁有核能及可再生能源發電資產。中電控股的香港業務能夠產生穩定的受規管現金流，而且估值倍數不高。在市場陷入低迷時，這間防守型的低啤打系數公司應能維持較好表現。

美國東岸貨運鐵路營運商Norfolk Southern與西岸同業Union Pacific的合併計劃邁進一步，月內我們沽出了Norfolk Southern的股份。兩間公司已於本月向監管機構提交申請，要求批准兩條鐵路合併。本月，我們還賣出了美國上市公用企業及可再生能源開發商AES Corp。先前市場猜測該公司將被收購，推動股價強勢上漲，以致其在我們投資流程中的評級下降。  

本基金投資於一系列廣泛的上市基建資產，包括收費公路、機場、鐵路、公用事業及可再生能源、中游能源、無線電發射塔及數據中心。這些行業的共通點包括市場門檻高及定價能力強，中線而言可為投資者帶來抗通脹收入及強勁的資本增值。

受惠於多項增長因素，全球上市基建前景維持正面。人工智能及數據中心浪潮、工業在岸發展及社會全面邁向電動化的趨勢，現正為公用企業帶來前所未見的電力需求。因應電力需求增加，企業紛紛作出投資，美國公用企業的盈利增長加快，而這項趨勢亦出現於歐洲及亞太區。同時，減碳發電轉型持續，社會從燃煤發電過渡至天然氣、可再生能源，以至最終的新一代核能發電，更是促進了資本開支推動的盈利增長。除此以外，在經濟低迷期間，公用企業應可保持相對穩定的盈利表現，原因是其盈利框架受到規管，而且提供用戶不可缺少的服務。

為了應付天然氣出口及發電需求上升，美國的中游能源企業必須增加投資。波音及空中巴士等飛機製造商的產能恢復、富裕的退休人士及Z世代旅遊需求強烈，加上印度及中國的乘客量持續上升，有利機場企業表現。西岸鐵路營運商Union Pacific與東岸同業Norfolk Southern計劃合併，預期為北美貨運鐵路行業帶來變化。兩間企業擬將結合成橫跨整個大陸的鐵路公司，有助大幅提升鐵路行業的連接能力、效率及生產力。整體來說，基建資產能夠賺取受規管／訂約的盈利，而且提供我們依賴的基礎服務，隨著宏觀經濟／地緣政治局勢變得更不明朗，投資者料將對該類資產有更大需求。

話雖如此，市場仍有風險。美國電力價格上升，國民負擔能力引起關注，可能為公用企業增添政治及監管壓力。以新澤西州為例，候任州長已經承諾將凍結收費一年。此外，衛星直連設備服務開始對手機發射塔業務模式構成挑戰，5G技術發展也未能如預期一樣掀起變革。儘管面對上述不利因素，我們相信全球上市基建資產類別可望於2026年創造卓越的經風險調整後回報，投資表現將能領先債券及股票。

資料來源：公司資訊，首源投資，數據截至2025年12月31日。

這些為過往數字。過去表現並非未來表現的可靠指標。對基本貨幣並非股份類別之基本貨幣的投資者而言，回報或因匯率波動而增加或減少。表現數據自推出日期起計算。表現數據經減去基金層面產生的費用（例如管理及行政費）及扣除自基金的其他收費（例如交易及託管費）後以淨額基準計算，但並無計及首次認購費或轉換費用（如有）。已包括扣除稅項後的再投資收益。首源全球基建基金類別I（美元 - 分派）。自2015年4月1日起的指標為富時全球核心基建50/50總回報指數，先前為瑞銀全球基建及公用事業50/50總回報指數。