亞洲優質債券每月回顧及展望

亞洲信貸市場於二月報跌1.33%，投資級別信貸息差持續收窄，高收益債券未能完全守住近月升幅。同時，經濟數據勝過預期，加上投資者日益憧憬聯儲局可能需要將最終利率調高至5.25% 以上，十年期美國國庫債券孳息率上升41 個基點至3.92%。月內，亞洲投資級別債券息差收窄14 個基點至169 個基點，亞洲高收益債券息差擴大24 個基點至746 個基點。

在亞洲投資級別債券方面，中國經濟重啟的概念繼續利好市場氣氛。Adani 被控詐騙及操控股市的報導影響旗下公司的債券價格，惟對其餘債券的影響有限。

本月較早前，全球宏觀情緒轉差，而且中國政府未有推出更多政策，導致中國高收益房地產債券價格下滑，碧桂園及遠洋集團均從一月的高位下跌約10 個基點。中國證券監督管理委員會於二月底宣布推出不動產私募投資基金試點計劃，投資範圍包括住宅物業、商用物業及基建項目。我們相信，此舉有助加快房地產商的合約銷售及現金回款。此外，在二線城市及二手市場帶動下，合約銷售開始出現復甦跡象。房地產債券從高位回落超過10 個基點後，逐漸獲得支持。

整體新興市場的資金流入放緩，美國國庫債券孳息率上升亦損害投資情緒，因此亞洲主權債券同告下挫。亞洲前緣市場、巴基斯坦及斯里蘭卡債券維持於低位，並繼續面對充滿挑戰的國內經濟環境。巴基斯坦即將需要償還外債，外匯儲備跌至極低水平，惠譽將該國的評級從CCC+ 進一步調低至CCC-。

整體發行量於2023 年二月減少，投資級別的發行活動涉及Korea Development Bank（KDB）、Korea Housing Finance Corp（KHFC）、上海商業銀行次級債券、交通銀行、Prudential Financial 及HDFC Bank。另外，大連萬達亦發行了高收益債券。

考慮到短期利率仍然吸引，我們繼續將多餘現金投放於美國國庫債券，並且靜待良機。

上海商業銀行的次級債券息差處於超過6% 的吸引水平，故此我們參與了一手市場的發行活動。至於貨幣投資方面，自2022 年底起，離岸人民幣及歐元飆升，於是我們沽貨獲利。現時，我們對貨幣投資持大致中性的配置，但繼續持有馬來西亞令吉。我們亦對美國存續期投資持大致中性的配置，不過基於上月孳息率的增加幅度，現在我們對其看法傾向正面。

首源亞洲優質債券基金扣除費用後在二月下跌1.49%，落後指標0.2%。

基金錄得負回報，主要原因是市場開始反映美國聯儲局的最終政策利率增加，使得投資者拋售美國國庫債券。即使月內信貸息差收窄，依然不足以抵銷美國國庫債券的虧損。相對而言，基金跑輸指標，原因是我們持偏高比重的中國房地產債券回吐近日的部分升幅。月內，新興市場債券繼續獲得充分支持，我們持有偏低比重的印尼及菲律賓主權債券亦表現欠佳。

年初，美國通脹放緩，聯儲局的加息步伐轉趨溫和，高風險資產備受追捧。中國全面放寬清零政策後，市場情緒進一步升溫，以致信貸市場估值不再反映任何全球衰退的風險。儘管全球增長的不明朗因素未除，亞洲信貸的整體收益率偏高，吸引我們繼續看好該類資產。

近期美國經濟強韌，勞工市場維持緊張，職位增長帶來驚喜。企業盈利繼續處於理想水平，但我們對前景更趨審慎。我們認為，整體數據領先預期（特別是勞工市場數據）可能掩蓋了美國經濟的疲弱問題。有關情況或於2022 年第四季已經出現，當時美國主要的科技企業展開裁員潮，明顯反映前景未如理想。近月，美國的進口量明顯大幅放緩，同時我們發現亞洲出口量銳減。現時利率偏高，不少美國人陷於按揭利率高企的困境，樓市開始承受壓力。隨著消費物價暴升，實際可支配收入難免下降。就算未來通脹放緩，消費也會受到嚴重影響。我們估計，只要失業率維持於低位及經濟不斷增長，美國聯儲局便會繼續於每次會議上將政策利率增加25 個基點。我們亦相信，聯儲局難以在不造成衰退的情況下持續加息。換言之，衰退已經迫在眉睫，唯一的問題只是衰退的發生時間及深入程度。

面對俄烏戰爭及其他多項挑戰，歐元區經濟與美國一樣維持穩定。不過，通脹繼續構成嚴重問題，加上目前歐元區承受的影響較美國嚴重，意味著歐洲央行可能會維持強硬立場，並追上美國聯儲局的政策緊縮步伐。話雖如此，歐元區因應俄烏戰爭持續而作出調整後，能源庫存維持於高水平，故能更充分地應對能源衝擊，令我們感到放心。假如戰局加劇，上述情況應有助消除對通脹數據進一步急升的憂慮。

另一方面，日本於去年十月重開邊境，可惜未能有效刺激經濟活動強勁復甦。事實上，日本的增長動力更出現放緩跡象。受到全球需求轉差，特別是歐美需求疲弱所影響，日本的出口量有所減少。此外，我們亦不太相信中國重啟能提供日本所需的支持。縱然日本於過去三十年陷入螺旋式通縮，現時的高通脹環境對該國來說卻不是好消息，原因是這次通脹是由物價，而非需求所推動。日圓疲軟使問題雪上加霜，對消費構成影響。近日，日本銀行表示不會因供應問題而改變貨幣政策，惟我們不會完全排除收益率曲線控制進一步擴大的可能性。我們相信日本銀行會繼續改善日圓過分疲弱的問題，並在必要時逐步改變貨幣政策。

於2022 年底，市場憧憬美國聯儲局放慢加息，加上中國重啟帶動正面氣氛，亞洲信貸市場延續強勁升勢，投資級別債券估值領先歷史平均值。然而，我們仍然看好亞洲投資級別債券的信貸基本面，並且估計信貸評級不會出現重大變動。債券供應亦應維持疲軟，有利債券需求及供應技術因素。如果聯儲局繼續上調最終利率，亞洲投資級別債券的整體收益率將高達約6%，吸引力不容忽視。換句話說，儘管全球經濟前景審慎，我們依然看好亞洲投資級別債券。在中國房地產債券帶動下，近期亞洲高收益債券表現出色，預期之後的增長將會放緩。我們相信房地產債券的低潮已經過去，但未來的預售數字必須大幅上升，才足以推動債券價格繼續增長。先前數月，亞洲貨幣升勢凌厲，之後市場開始反映聯儲局的最終基金利率上升，支持美元收復失地，導致亞洲貨幣回落。預期有關趨勢將持續較長時間，亞洲貨幣進一步貶值將為投資者提供更吸引的入市機會。相比起發達市場，亞洲的通脹數據相對溫和，因此我們估計大部分亞洲央行將暫停加息。

資料來源：公司資訊，首源投資，數據截至2023 年2 月28 日。