首域盈信印度次大陸基金 - 基金經理觀點月報

未反映於價格的變動

於上月，團隊討論及追蹤投資範疇中的管理層及董事會變動時，證券交易所上的一則公告引起了我們的注意。我們發現，Aditya Puri先生在退任HDFC Bank的行政總裁一職後不久，便加入了小型非上市醫藥企業Stelis Biopharma的董事會。鑑於他在領導HDFC Bank時表現出色，我們進一步分析他加盟新公司後的情況，並得悉他不單擔任Stelis的董事會成員，還在更大的Strides Group任職顧問。在之後的數個星期，我們與Strides Group旗下多間公司的行政總裁、競爭對手及前僱員對話，亦與集團的創辦人及主要擁有者Arun Kumar先生溝通。於透過自然增長及併購來創造龐大的股東價值方面，Kumar先生建立了驕人往績。近年，醫藥供應鏈不斷遭到衝擊，我們相信集團公司之一的Solara Active Pharma Sciences正處於有利位置，可以在供應鏈變化中把握機會。該公司擁有不俗的增長潛力及估值，故此我們於近日買入了有關股票。

我們奉行人才為本的核心投資理念，除了評估我們與企業擁有者及管理者是否目標一致外，我們亦研究推動他們的因素、他們的目標、風險方針及正在建立的企業文化。我們密切監察管理層及所有權變動。從過往的經驗中，我們發現有關變化能夠改善企業的管治質素、增長及資金分配。在市場參與者專心預測未來季度的每股盈利時，管理層及所有權變化通常備受忽視，但卻能產生可觀的長期股東回報。過去數年，這些因素也為我們所擁有的多間企業帶來了重大影響。

以ICICI Bank為例，當該行的前任行政總裁因貪污指控而離職後，Sandeep Bakshi先生繼任了CEO的位置。在Bakshi先生接任前的20年，ICICI Bank一直處於印度資產質素問題的風口浪尖上。Bakshi先生任職該集團超過30年，我們與他首次會面時，他出乎意料地承認了該行的各項問題，而且清楚解釋他計劃改革獎勵制度、建立較少層級的企業文化及採用更保守的風險方針。我們觀察到，有別於過往的危機，最近的多次衝擊增強了ICICI Bank的資產負債狀況及競爭優勢，使我們對該行建立信心。基於該行有望從效率低下的國有銀行手中奪走大量市佔率，加上其存款業務領先市場，市賬率亦低至2倍，因此成為了基金的最大持倉。

於2015年，我們買入了少量的Mphasis Limited股票。該公司是一間中等規模的資訊科技服務企業，當時的主要擁有者為惠普（Hewlett-Packard）。由於組織架構出現變化，惠普表示有意出售其大多數股權。在失去擁有者的支持後，Mphasis增長疲弱，預測市盈率處於11倍的吸引水平，股息率則為5%。我們相信，在新的擁有者及行政總裁領導下，該公司將可提高增長及估值倍數。其後，Blackstone Group收購了惠普的大多數股權，並委任經驗豐富的行業主管Nitin Rakesh為新任行政總裁。在與我們舉行會議時，Rakesh先生說明了他的策略。透過吸納人才，他將會擴大發展迅速的數碼服務業務及進入新市場，藉此加快增長。於委任Rakesh先生後的四年，Mphasis的每股盈利年均複合增長率達到14.4%，與先前四年的輕微下跌形成對比。同時，預測市盈率亦從11倍上升至27倍。在這段期間，我們一直是該公司的股東。

企業的改革往往並非一蹴而就，我們於Mahindra Lifespaces及Tata Consumer Products的投資便是好例子。Mahindra Lifespaces是由Mahindra Group擁有的住宅物業及工業園發展商。隨著行業法規收緊，住宅買家迅速從低質素的本地發展商流向聲譽較好的企業。然而，Mahindra Lifespaces缺乏強大的項目發展組合，故而未能搭上順風車。於我們買入Mahindra Lifespaces的股份時，其母公司承認及表示有意解決問題。不過，在委任新行政總裁後，公司的執行能力未見改善，該名行政總裁亦於兩年後離職。幸好，去年Arvind Subramaniam空降接任行政總裁，並增加土地收購及推出新項目，終於使公司發揮出增長潛力。我們於投資Tata Consumer Products時也遇上類似情況。該公司是Tata Tea及Tetley的品牌經營商，我們在2013年買入其股票，當時預期這間公司將會沽出表現欠佳的全球業務，以專注於高速增長及盈利豐厚的國內市場。問題是，在之後的六年，該公司兩度委任新行政總裁，改革工作進展緩慢。結果，要等到Chandrasekaran先生獲委任為母公司Tata Sons的主席，以及印度惠而浦（Whirlpool India）的前行政總裁Sunil D’Souza先生成為Tata Consumer Products的行政總裁後，各方才合力退出表現不濟的全球市場及擴大更具吸引力的國內業務。在Tata Consumer Products的預測市盈率升破50倍時，我們沽出了有關股票，原因是企業的變化已經反映於股價之中。

上述例子的共通點是兩間企業均擁有基本面強勁的業務、高資本回報潛力及長遠增長空間。有時候，企業需要較我們預期更長的時間方能推動變革，但只要我們支持適合的人才採取正確的措施，最後必定能換來理想成果。

基金表現分析

於2021年6月，基金成績不俗，表現較佳及較差的股票主要包括：

表現較佳的股票

Mahindra CIE於母公司CIE Automotive公佈五年經營計劃後股價上升，該項計劃指出未來數年Mahindra CIE迎來的重大增長機遇。CIE Automotive一直在市場上購買股份，以增加於該公司的股權。

Infosys Limited預期將受惠於客戶對數碼轉型及雲端服務的需求增加。另外，近日印度盧比兌美元貶值亦可能提高該公司的盈利能力。

Mahindra Lifespaces於主要經營市場孟買錄得巨大的住宅物業需求，該公司股價造好。根據管理層公佈的增長促進計劃，2025財年的收入目標為250億印度盧比，2021財年的目標則為70億印度盧比。

表現較差的股票

ICICI Bank的經營表現及業務前景不變，股價輕微下跌。該行的增長及資產回報率持續改善。

高露潔—棕欖（印度）（Colgate Palmolive (India)）的業務前景並無重大變化，股價稍微下滑。在新任行政總裁採取多項措施後，該公司的市佔率有所增加。

HDFC Bank受到數碼服務持續故障所影響。該行正投放大量資金將科技應用遷移至雲端架構，同時改善恢復系統及各個介面的用戶體驗。

*公司數據來自公司的年報或其他投資者報告。財務指標及估值來自FactSet及彭博。截至2021年6月30日或另行註明。

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