亞洲優質債券基金每月回顧及展望

月初，日本銀行採取鷹派態度，加上美國經濟數據較預期遜色，觸發市場大舉拋售風險資產，其後市場動盪不定，預示著投資者期待已久的明顯風向變化 － 他們終於等到聯儲局首次下調美國政策利率。該月稍後時間，聯儲局主席鮑威爾在全球央行年會上發表溫和言論。他稱「政策調整的時機到了」，顯示聯儲局已就首次減息作好準備，利率下降幾乎成為必然事實。現在的問題是減息的幅度，而答案可能仍要視乎數據而定。同時，市場預測美國經濟軟著陸，即將展開的美國大選帶來不明朗因素。

儘管本月市場波動不斷，利率維持下降趨勢。於月初的嚴重拋售潮中，美國基準利率跌至年內低位的 3.79%，再反彈至接近 4%，然後繼續下挫至月底的 3.9%，較 8 月初落後 13 個基點。美國國庫債券曲線進一步趨平，兩年期美國國債急升 34 個基點，接近完全逆轉 2 至 10 年期的曲線倒掛。

摩根大通亞洲信貸投資級別息差升至年內高位的 155 個基點，之後由升轉跌，月底於 131 個基點進行整固。除了月初的市場波動外，信貸資產維持相對良好表現。信貸交易一度低迷，但市場預期聯儲局首次減息後，新債發行活動增加，導致信貸交易加快復甦。

7 月的非農就業數據低於預期、投資者擔心美國經濟硬著陸，而且日本銀行採取鷹派立場，導致 8 月初的亞洲投資級別債券息差擴大約 20 個基點。幸好，市場恐慌未有持續，投資氣氛及債券估值於之後一週迅速恢復。於 8 月中，企業開始公佈半年度業績報告。科技、傳媒及通訊企業的盈利繼續展現韌性，盈利及信貸指標強勁。尤其是，主要的 BBB 級中國科技公司增長穩健，原因包括全球手機行業復甦、利潤率改善及人工智能相關收益上升。在泰國的國有企業方面，PTT 表示市場環境艱難，並宣佈有意出售部分集團公司，包括 PTT Global Chemicals（PTTGC）及 Thai Oil（TOPTB）。受到有關消息影響，兩間企業的債券息差增長達到低雙位數基點，隨後升幅回落。有報導稱，內華達州博彩監管局指控 Resorts World Las Vegas 違反監管規定，導致公司的債券息差擴大 20 個基點。不過，隨著整體市場復甦，8 月底公司的債券息差較月初收窄 9 個 基點。上述事件如何影響雲頂集團（Genting）競投紐約的全賭場牌照，仍是未知之數。為了降低槓桿水平，馬來西亞通訊企業 Axiata 宣佈購回長期債券，以減少債務負擔。

在月初的拋售潮及其後的市場復甦期間，印尼準主權債券表現與整體市場一致。南韓準主權債券息差擴大，但利率大幅上升，因此總回報維持正數。

臨近月底，市場預期聯儲局即將減息，一級發行活動有所增加。菲律賓政府發行年內第二次的美元債券，定價為 25 億美元，同時馬來西亞的 Khazanah Nasional 發行 5 年及 10 年期美元債券，金額達到 10 億美元。

鑑於美國利率上升，基金進一步減少信貸配置，同時增加對存續期的偏高比重。另外，基金亦繼續積極參與一級市場的優質發行活動。

首源亞洲優質債券基金扣除費用後在 8 月報升 2.49%，領先指標 0.67%。

月內，投資者預測聯儲局減息，美國國庫債券孳息率上升，基金持有偏高比重的存續期投資利好表現。月初，風險資產遭到拋售，觸發市場動盪，信貸息差波動加劇，信貸持倉表現好壞參半。本月美元疲軟，本地貨幣債券及外幣投資有利表現。

按照過往經驗，貨幣政策傳導機制並不透明，更存在著不同程度的滯後。去年，我們低估了抗疫財政刺激措施鬆綁所需的時間，而且過早斷定美國經濟放緩。通脹降溫的最後階段相當曲折，但最近我們對美國經濟轉差的悲觀看法與最新公佈的經濟數據相符。我們未必能看到通脹率跌破 2%，不過聯儲局已降低轉向減息所需的門檻，並特別針對其他經濟數據未有突然偏向鷹派，以致影響經濟下行走勢的情況。

我們繼續傾向持有長存續期的美國利率投資，也深信美國政策利率已經見頂。過去一年，經濟指標的不明朗因素及裂縫變得明顯，首次降息可能於 9 月前開始。基本情景的下行風險包括美國國庫債券發行量進一步上升、美國債務危機及通脹再加速，這些因素均可影響我們團隊的美國存續期長倉。如果發生上述任何情況，市場信貸息差所反映的樂觀前景亦將面對風險。話雖如此，有關美國大選的討論增加，同時地緣政治事件層出不窮，繼續令人難以捉摸，故此我們需要對存續期投資採用靈活的管理方式。

歐洲央行的減息幅度大致符合預期。儘管歐洲經濟增長受壓，但製造業擺脫低潮，加上能源價格下降，推動整體通脹降溫，導致歐洲經濟展望好轉。假如消費減弱，服務業通脹居高不下，歐洲央行能否分階段下調政策利率，還是未知之數。全球貿易戰及地緣政治局勢更趨複雜，可能進一步妨礙歐盟推行財務重整計劃。

中國實施極為寬鬆的政策，近日當局推出削減過多物業存貨的政策措施，受到市場歡迎。於 2024 年，中國訂立進取的 5% 增長目標，而且維持 3% 的赤字率目標及發行特別國債，傳遞出積極追求增長的訊號。然而，中國的經濟放緩源於多重問題，因此我們不預期該國迅速復甦。中國的房地產行業及消費者信心疲弱，仍然是有待處理的議題。換言之，實際消費者信心及房地產業的預售數字必須持續回升，才能恢復市場信心。話雖如此，於經歷重整期後，我們相信中國經濟將會更具實力，並能維持理想的長遠前景。

截至現時為止，亞洲經濟體表現堅挺，惟中國經濟放緩的影響不容忽視。亞洲的增長前景轉差，特別是以出口為主的地區，包括新加坡、南韓及台灣，背後原因不單是中國經濟降溫，更反映了發達經濟體的需求低迷，而我們相信有關趨勢將會持續。在此環境下，國內經濟較強的亞洲國家料會表現較佳，例如印度。面對外圍環境欠佳，大部分亞洲央行已於通脹緩和時暫停加息，並將注意力轉到支持增長上。考慮到亞洲經濟體不斷向全球經濟價值鏈上游移動，我們依然對亞洲的長期增長前景抱有信心。

在經歷長達 7 年的負利率時期後，日本銀行要結束負利率政策及孳息率曲線控制政策並非易事。該行將監察市場期待已久的良性循環，當中薪酬上升將引發消費增加，有助當地經濟持續達成 2% 的通脹率目標。我們預期，日本將維持極度寬鬆的貨幣環境。同時，聯儲局的貨幣政策將繼續是美元強勁表現的主要推動力。在聯儲局首次減息時，亞洲本地貨幣債券或有理想表現，屆時美元兌亞洲貨幣可能進一步貶值，刺激亞洲本地債券回報上升。

亞洲信貸基本面維持穩定，供需技術因素已經及將會繼續對短期信貸表現造成較大影響。另外，在債券供應有限下，新發行溢價日益減少，符合普遍預期。有鑑於此，我們繼續看好亞洲投資級別信貸，原因是該類資產的整體收益率遠高於 5%，故此具備收益吸引力。然而，由於息差處於破紀錄低位，按照現時的估值水平，避險情景可能迅速出現。目前，信貸息差上升推動市場表現，我們傾向買入優質債券，同時確保投資組合充分分散資產。我們看好流動性及韌性較高的發行人，該類企業可於全球經濟硬著陸時抵禦相關影響。

資料來源：公司資訊，首源投資，數據截至 2024 年 8 月 31 日。