亞洲優質債券每月回顧及展望

在8 月，亞洲信貸回吐近兩個月的升幅。受到中國投資情緒惡化所拖累，摩根大通摩根亞洲信貸指數投資級別指數下跌0.50%。碧桂園未能償還美元債券的票息，導致中國低迷的房地產行業情況轉差。在亞洲信貸市場中，投資級別息差擴大了10 個基點。同時，美國國庫債券孳息率出現鷹派走勢，市場聲音反映美國應能避開衰退。於月底，十年期美國國庫債券上升13 個基點至4.09%。

在中國的房地產行業陷入困境後，亞洲投資級別信貸大多遭到不同程度的拋售。在月內較早時間，避險情緒盛行，中國金融企業債券的息差擴大，然後於月底收窄。惠譽亦將中國長城資產管理的評級從A 下調至A-，而且將公司列入負面觀察名單，原因是該資產管理公司的資本實力遜於同業。本月，投資級別企業公佈的盈利數據好壞參半。由於油價下跌，於2023 年上半年，石油及天然氣企業中海油及Thai Oil 的盈利有所下降。至於中國科技企業方面，當地放寬針對科技行業的監管規定，阿里巴巴、百度及美團的2023 年第二季業績勝過預期。考慮到宏觀不明朗因素增加及過去一年亞洲投資級別息差的收窄幅度，我們認為現時的估值偏高，並維持防守性配置，以抵禦負面消息可能觸發的進一步沽售潮。

月內，廣泛的避險情緒擴散至亞洲市場，推動印尼準主權債券的息差增加。在普遍悲觀的市場氣氛下，Pertamina 及PLNIJ 的息差擴大多達13 個基點。

鑑於市場疲軟，發行人採取觀望態度，亞洲一級信貸市場變得淡靜，年初至今的發行量仍然略低於2022 年的40%。在亞洲的美元信貸市場中，亞洲開發銀行的發行規模最大，債券發行量達到40 億美元。

為減低信貸風險，基金沽出於高定價企業的房地產投資、減持高啤打系數的中國投資（其容易受到中國房地產行業困境加劇產生的二階影響所衝擊），並將已錄得增長的投資沽出獲利。

首源亞洲優質債券基金扣除費用後在8 月報跌1.61%，落後指標1.11%。

基金的中國房地產持倉表現參差，當中新世界、世茂集團及碧桂園成績欠佳，比重偏低的龍湖集團卻帶來回報。基於投資級別信貸息差擴大，基金持有的優質準主權債券同樣表現失色。此外，在美元強勢下，馬來西亞政府債券及日圓投資也拖累了基金的表現。

踏入2023 年下半年，我們於上半年大部分時間維持的樂觀情緒受到挑戰。即使發展中經濟體的物價居高不下，整體通脹數據卻較去年回落。美國的強勁經濟數據反映消費旺盛、薪酬增加及失業人數持續偏低，可是歐洲增長乏力，中國的經濟放緩也為未來前景蒙上陰影。我們留意到，亞洲信貸市場的優質信貸大致維持理想的基本面，但整體而言，評級下調的個案多於上調。從供應技術面來看，亞洲信貸的一級市場發行極為緩慢，可為信貸價格提供額外的支持，同時息差收窄有助抵銷利率上升的影響。

隨著政策傳遞的作用變得明顯，預期下半年的表現將更能代表實際的經濟狀況。當局加息超過500 個基點，勢必對美國經濟造成影響。我們認為，整體增長數據超越預期，主因在於信用卡及房屋貸款等家庭債務激增，而非就業市場蓬勃及薪酬大幅增長。在可見將來，利率將保持於高位。在債務帶動的經濟環境下，信貸條件的限制增加亦會妨礙增長。

我們相信，美國當前的加息週期即將結束。核心通脹數據降溫，為聯儲局提供了暫停加息的機會，以便他們在決定下一步行動前，先行評估去年多次加息的影響。然而，失業率正處於歷史低位，我們相信聯儲局不太可能於今年內下調政策利率。來季，除非美國經濟增長顯著轉差，否則只要美元維持與歐元及日圓之間的有利利率差距，美元便會保持強勢。如果日本銀行改變收益率曲線控制政策，將對美元的強勢產生重大影響，因此投資者應密切留意該行的下一步行動。在亞洲地區，風險及不明朗因素持續增加，亞洲貨幣容易受到美國、中國或全球衰退所影響，促使我們對該類投資趨向審慎。

中國的經濟放緩對亞洲經濟體造成連鎖效應。亞洲的增長前景轉差，特別是以出口為主的地區，包括新加坡、南韓及台灣。有關現象也意味著全球需求，包括發達經濟體的需求疲弱，並可能持續乏力。假如中國未有推出重大的刺激措施，中國經濟減速的不利因素定會使亞洲經濟體的出口數字長期低迷。在此環境下，國內經濟較強的國家料會表現較佳，例如印度及印尼。

中國房地產行業的主要公司陷入困境，至少可以說是為我們敲響了警鐘。直至中國的監管機構推出充分的刺激措施，為樓市注入信心及提高物業銷量前，私人及混合制擁有權發展商都會面對較大的違約風險。鑑於技術面維持疲弱及基本面惡化，短期內房地產行業好轉的機會較低。我們的基準情景未有預料到碧桂園違約，不過市場影響可能進一步擴大，顯示北京有意讓行業汰弱留強。好消息是從長遠來看，雖然物競天擇的過程相當殘酷，中國的房地產行業將可加速整合。

相比起發達市場，亞洲至今的通脹頗為受控，區內央行可於有需要時更靈活地暫停加息，甚至減息以刺激增長。我們清楚看到，若然食品及能源價格未有上漲，並引發整體通脹飆升，則大部分亞洲國家的通脹有望繼續降溫。亞洲經濟體不斷向全球經濟價值鏈上游移動，我們仍對亞洲的長期增長前景抱有信心。

我們對亞洲投資級別信貸採取審慎態度，而且持續嚴格地挑選亞洲高收益債券。縱然區內出現盈利放緩及經濟活動減少的跡象，亞洲投資級別企業債券的基本面維持理想。亞洲投資級別信貸指標溫和下滑，但依然處於穩健水平。然而，考慮到宏觀不明朗因素加劇，市場估值開始變得過高。儘管如此，該類資產的整體收益率遠高於5%，並具備收益吸引力。我們傾向尋找特殊投資及相對價值機會。在亞洲高收益市場中，倖存的中國高收益房地產債券可望提供短期交易良機。在經歷債務重組的困境企業及預售數據改善的公司中，投資者亦可能獲得巨大的升值回報。

資料來源：公司資訊，首源投資，數據截至2023 年8 月31 日。