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市場回顧 - 2018年4月
亞洲信貸市場於4月份再度表現欠佳，使年初至今虧損擴大至 2%以上。雖然市場對貿易戰的憂慮逐步消退，但再度集中於貨幣政策收緊，加上美國通脹預期升溫，使美國國庫券孳息大幅上升，繼而錄得負回報。月內，高收益企業債券的虧損日益擴大，以息差和總回報計表現遜於投資級別債券。儘管混合息差大致維持 +233個基點不變，但摩根大通亞洲信貸指數在4月份跌0.66%。國家方面，息差回報好淡紛呈。蒙古錄得最大虧損，跌0.34%，而巴基斯坦則與新興市場的廣泛弱勢背道而馳，錄得1.16%的正息差回報。
月內，穆迪把印尼政府長期發行人及優先無抵押債券的評級由Baa3調高至Baa2，並將展望由穩定轉為正面。穆迪認為印尼的政策框架日益可靠和具效率，有助維持宏觀經濟穩定，因而調高當地評級。印尼政府建立財政緩衝，而且審慎落實財政和貨幣政策，令穆迪更有信心當地抵禦衝擊的韌力和能力已經改善，因此相信印尼的信貸指標目前較接近評級為Baa2的主權債券。
另一方面，斯里蘭卡的政治陰霾仍然嚴重。總統西里塞納 （Maithripala Sirisena）與聯合政府總理的權鬥加劇，期間突然宣佈在下月之前暫停國會運作。在最少16名西里塞納支持者（包括6名內閣部長）表示將退出陷入困境的聯合政府後數小 時，西里塞納宣佈暫停國會運作（預定維持至5月8日）。聯合政府內不同黨派均在2月舉行的本地國會選舉中落敗，導致關係惡化。此外，在斯里蘭卡發行25億美元的五年期和十年期債券兩天後，當局便宣佈暫停國會運作，令參與是次交易的投資者非常失望。
新債供應於月內持續，總額達到242億美元。儘管如此，年初至今發行量仍較2017年同期低5%。中國繼續主導月內發行規模，佔發債量的65%，包括中國海洋石油、國家電網公司及中國海外發展等重磅發行商。值得注意的是，新債供應主要為五年期和十年期債券，而市場明顯缺乏30年期發債則屬意料之內，因為債券孳息曲線平坦，使較長期債券的吸引力減弱。隨著在岸流動性仍然緊張，高收益債券發行量持續回升。目前，年初至今的高收益債券發行量較2017年高出68%。雖然債券孳息在上月大幅上升，但發債步伐將會從現時水平放緩。
表現回顧
首域亞洲優質債券基金扣除費用後在4月報跌0.86% 1。基金錄得負回報，主要歸因於美國國庫券孳息上升。相對於摩根大通亞洲信貸投資級別指數，基金表現遜色，主要受累於證券選擇和本幣債券持倉。
資產分配 (%)2
十大發行商 (%)2
1 資料來源 : 理柏及首域投資，資產淨值對資產淨值計算(美元總回報)，截至2018年4月30日。基金自成立日：2003年7月14日。首域亞洲優質債券基金第一類（美元 - 累積）乃基金之非派息類別股份。指標為摩根大通亞洲信貸投資級別。
2 資料來源 : 首域投資截至2018年4月30日。
投資組合定位
儘管我們繼續偏好投資級別信貸，但由於近日新債表現持續令人失望，加上預料5月份的供應量仍然龐大，因此對增加組合風險的取態甚為審慎。高收益債券近期遭拋售，使其估值開始顯得較為吸引，但我們預料短期內不會出現能夠扭轉市場氣氛的正面動力，因而維持中性立場。此外，雖然利率近日上升，但我們亦維持對利率存續期的中性配置，因為預期美國聯儲局繼續推動利率正常化，將至少在上半年維持利率穩定。此外，本地貨幣債券持倉大致維持不變，佔投資組合3%至4%左右。地區方面，我們繼續對優質新加坡銀行及香港企業維持偏高比重，但對啤打值較高的印尼和菲律賓主權債券持偏低比重，因為這兩類債券的估值偏高。中國方面，基金對投資級別房地產持偏高比重，並持有科技業短倉，但對銀行和地方政府融資平台持偏低比重。另外，我們對印度銀行和企業債券持偏低比重，因其估值偏高使基本因素轉遜。
投資展望
繼固定收益領域於第一季表現不振後，我們在踏入第二季之際不禁忐忑不安，因為影響市場的不明朗因素似乎不會在短期內消退。雖然我們在年初顯得過度樂觀，但所識別的正面趨勢仍然存在，包括環球經濟同步增長和央行維持寬鬆政策。縱使中美貿易戰看來將會加劇，並削弱市場信心，但實質的經濟影響似乎並不重大。另一方面，即使信貸基本因素穩健，但仍遭到拋售，使其估值更加吸引。因此，維持投資、審視市場雜訊和識別特殊的相對價值機遇，將成為今季締造價值的關鍵主題。
中美貿易戰無疑令金融市場感到恐慌。然而，鑑於雙方的行動屬報復性質，加上全球經濟緊密相連，故目前確定貿易戰對兩國經濟的實質影響仍屬言之尚早。貿易戰並非新鮮事，而且以史為鑑，便會發現鮮有贏家。因此，我們相信特朗普應不會尋求展開全面貿易戰，尤其是其所屬政黨的國會議員亦反對有關措施。當特朗普在3月8日簽署總統公告，以調整美國進口鋼材的關稅時，站在他身旁的工人都經過精心安排，並且是他的支持者，意味特朗普近期舉措的目的，可能是在今年中期選舉前夕，向支持者展示他兌現選舉承諾的手段，而非真正銳意與中國展開全面貿易戰。
中美糾紛可能對亞洲各經濟體帶來不同影響，但對區內整體經濟影響應繼續處於可控水平，因為整體貿易趨勢最終由環球需求帶動，其截至目前為止仍然強勁，而且較能抵禦貿易戰的衝擊。一旦中美貿易戰升級，台灣、新加坡和南韓將面臨最大風險。然而，若中美雙方因為關稅增加而物色其他進口來源，上述國家可望受惠。若貿易戰持續一段長時間，加徵關稅將促使中美尋求另類生產基地，意味越南、印尼和菲律賓等人口結構利好，而且生產成本較低的國家將能受惠。我們最關注的是一旦貿易戰延續，亞洲的市場信心將受到影響，導致財務狀況收緊和內需滯後，最終拖慢經濟增長。
利好消息方面，繼全國人大會議在3月20日閉幕後，市場出場出現令人鼓舞的發展。中國政府將2018年增長目標維持於6.5%，但把焦點轉為透過價值鏈上移和推行供給側改革，從而提升增長質素。財赤目標定於佔國內生產總值2.6%，低於2017年的2.9%，成為財政紀律轉佳的明確跡象。當局亦更加著重財政刺激措施和政策組合的效益。經過兩年的去槓桿活動後，全國廣義貨幣供應M2增長由先前的雙位數跌至2017年的8.2%。M2錄得雙位數增長屬於過度增速水平，但若可維持8%的增長率，將能夠為經濟帶來支持。另外，目標通脹繼續定於3%，有助剛獲委任的中國人民銀行行長易綱兌現承諾，持續推行審慎中性的貨幣政策。我們認為人行將引導人民幣走勢，以跟隨用於管理其外匯政策的一籃子貨幣。由於中國需要穩定的貨幣，藉此加快改革資本賬戶及開放金融服務業市場，因此我們認為人民幣不會被用作中美貿易戰的報復工具。
就大型經濟體而言，我們先前對其主要經濟趨勢的評估維持不變。預期目前環球經濟同步增長的趨勢最少可於今季內延續，反映聯儲局將進一步加息，而歐洲央行則會繼續縮減量寬措施。然而，隨著目前經濟擴張接近後期階段，我們認為主要經濟體增長最蓬勃的時期已過。經濟增長將在下半年略為放緩，意味聯儲局和歐洲央行不會過份進取地推行正常化貨幣政策，整體上利好債市。雖然聯儲局的未來指引已非常清晰，但投資者應注意歐洲央行的言論，即使我們預期當局將減慢步伐。歐洲央行應會在今季開始調整部份前瞻性指引，可能於第三季公佈量寬會否在2018年9月底結束。若當局撤回目前的資產購買計劃，預料將於9月開始調整前瞻性利率指引。一旦歐洲央行傳達訊息失誤，勢將導致市場趨於波動。另外，德國政府債券和其他歐洲週邊國家債券估值仍然甚高，因此面對龐大的風險。
總括而言，環球經濟將繼續同步增長，但這股勢頭可能在下半年減退。貨幣政策將維持寬鬆，而我們亦會將焦點投放於歐洲央行。貿易戰將令市場更反覆波動和欠明朗，但現階段應不會對經濟構成太大的實質影響。繼第一季遭拋售後，亞洲信貸的估值更具吸引力，但我們察見更多特殊機遇，並將持續於新債和相對價值交易發掘投資價值。
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