亞洲優質債券每月回顧及展望

市場回顧 - 2020年5月

消息指大多數主要經濟體在實施抗疫封鎖措施後開始重啟經濟，帶動5 月份亞洲信貸市場投資氣氛持續改善。消息令信貸投資者感到欣喜，因其表示公司盈利或開始改善。同時，市場憧憬疫苗研發取得進展，亦利好承險意欲。

受惠於亞洲信貸息差收窄，月內摩根大通亞洲信貸指數報升2.07%。5 月份的升幅令指數的年初至今表現重返正數。鑑於年初的跌市幅度，這次回升亦顯得合理。

國庫券孳息在5 月份幾乎沒有變動，因此在任何方面均無對基金表現造成影響。基金維持於美國國庫債市場的短存續期配置。這一策略並不影響5 月表現，但由於預期國庫券孳息將在未來數月輕微走高，因此我們仍維持有關配置。

中國計劃在香港實施新的國安法，是月內亞洲市場最重要的消息之一。部份評論員指出，此舉進一步表明中方正試圖加強對香港的管治。香港本應至少在2047 年或之前，維持於中國管治以外的自治地位。中美僅在數月前達成暫停貿易戰的協議，當前事態發展可能導致兩國的關係再度緊張。事實上，在有關消息發佈後，美方官員曾表示將重新審視與香港的貿易協定。相關議題的憂慮在5 月的最後幾天削弱市場氣氛。若非此影響，5 月亞洲信貸本應錄得強勁回報。

企業把握市場的強勁需求而大量發行新債。月內市場有多項矚目的債券發行，包括中國綜合企業騰訊所發行大規模的不同年期債券。整體而言，這些新發行債券備受投資者青睞，亦突顯了在政府債券孳息和現金利率低企下，市場對於收益型投資的意欲。儘管如此，二級市場的交投仍較疫情爆發前略為淡靜。部份債券仍然只有零星買盤，突顯審慎選擇發行公司及持續審視投資組合持倉的重要性。

表現回顧

首域亞洲優質債券基金扣除費用後在5 月報升2.13%。

升幅主要由於摩根大通亞洲信貸投資級別指數於月內息差收窄24 基點，帶動信貸造好。

相對而言，基金表現優於摩根大通亞洲信貸投資級別指數。我們對印尼準主權債券及銀行後償債券持偏高比重帶來超額回報，因該等持倉在5 月強勁回升。

在5 月的強勁表現帶動下，基金年初至今的回報扭虧為盈。惟相對而言，基金表現仍落後於指數，但差距已經收窄。我們認為，隨著市場情緒改善，信貸息差將持續收窄，有利我們在未來數週收復更多失地。我們對美國存續期的戰術性配置亦在今年帶來增值。

投資組合定位

我們在5 月新增印尼準主權債券，分別為PT Pertamina 和PT Perusahaan Listrik Negara 的持倉。儘管憂慮Power Finance 或遭降級，但我們認為其估值吸引，因此亦買入該公司債券。我們認購騰訊的新發行債券，投資者對有關債券的需求強勁，帶動債券其後大幅走高。我們相信，隨著疫情逐步邁向最終的受控局面，經濟將進一步重啟，屆時孳息可能上升，故我們維持對美國國庫債券的短存續期配置。國庫債券供應增加將對孳息增添上行壓力，繼而使估值受壓。

資產分配 (%) ¹

十大發行商 (%) ¹

¹ 資料來源 : 理柏及首域投資，資產淨值對資產淨值計算( 美元總回報)，截至2020 年5 月31 日。分配的百分比均被調整至一個小數位，百分比相加的總和可能不等於100％。基金成立日：2003 年7 月14 日。首域亞洲優質債券基金第一類（美元 - 累積）乃基金之非派息類別股份。^* 指標為摩根大通亞洲信貸投資級別。^# 英國已於2020 年1 月31 日正式脫離歐盟。

2020 年第二季投資展望

年初展望和投資氣氛相當樂觀，但歷時不長，因為新冠肺炎廣泛爆發令經濟和金融市場受到重創。最初，市場預期疫情將局限於中國，但現已發展成全球大流行。儘管封鎖及中斷措施無疑造成經濟逆轉，但全球央行和政府協調採取的應對措施令人鼓舞。世界各地實施旅遊限制和停工停產，證明各國政府明白到這次疫情的嚴重性以及控疫工作所需的規模，令市場略感安心。

實際上，投資者已排除今年第二季經濟顯著增長的可能性，而第三季經濟可能繼續蕭條。新加坡第一季國內生產總值按年萎縮2.2%，促使當地政府把全年經濟增長預測由本來的-0.5%至1.5% 區間，修訂至介乎-1% 至-4% 之間。展望未來數月，其他經濟體亦可能出現國內生產總值萎縮的現象。美國聯儲局迅速採取積極行動，把政策利率下調至接近零水平，但此舉或許只能提高市場信心，無助於改善實質經濟情況。預期全球央行將於未來數月相繼減息和推出量寬措施。

環球信貸市場方面，我們在過去數年一直關注第二市場交易流動性有限的問題。踏入3 月份，情況轉趨惡化，信貸市場的停滯情況實際上猶如2008 年至2009 年環球金融危機期間一樣。部份原因是環球金融危機過後，銀行承險能力的規管收緊，導致第二市場流動性欠佳。銀行不再擁有承險的財務實力。其後，當投資者在3 月嘗試像過往般沽售債券時，定價變得岌岌可危，因為銀行並無出價。

聯儲局不太可能承認近期的拋售是源於當局過度規管銀行，但卻在3 月迅速公佈第一及第二市場的信貸安排，容許銀行買入高達2,000 億美元的短期投資級別企業債券，為環球信貸市場提供急切需要的支持。相對於美國投資級別信貸市場的8 萬億美元市值，上述金額可能看來不多，但有關計劃有望為日後擴大買債規模鋪路。我們認為這是一項重要的發展，有助支持信貸市場，尤其當信貸評級可能廣泛下調。在部份情況下，評級下調或會導致市場被迫沽售本來屬於投資級別領域的「降級天使」（被調低評級的優質債券）。

全球各地的政府已開始推出財政刺激方案；就刺激經濟和支援受困行業而言，我們相信財政刺激方案將較貨幣政策更為有效。美國推出2.2 萬億美元的財政刺激方案，規模遠較環球金融危機期間的8,000 億美元救市方案更為龐大。繼原定於2020 年6 月舉行的奧林匹克運動會延期至明年的消息公佈後，日本亦矢言推出大規模刺激方案。此外，其他亞洲央行正採取相若政策 — 例如：新加坡近期公佈兩輪刺激方案，合共相當於當地國內生產總值的11%；馬來西亞已宣佈總值2,500 億馬幣（570 億美元）的刺激方案。目前面對的最大問題是，到底這些史無前例的刺激方案是否足以抵銷即將出現的經濟逆轉，尤其當疫情持續時間較預期長久。我們仍然特別關注人口龐大而醫療設施簡陋的發展中經濟體，加上潛在的人力成本，若經濟長時間增長放緩，可能令這些國家的貧窮問題惡化。

值得注意的是，信貸市場如何應對央行下調政策利率至零水平及政府推出積極的刺激方案。在環球金融危機過後，各國央行和政府採取協調一致的行動，有助金融體系恢復信心和信任，刺激大市頗為急劇反彈。然而，這次的情況未必相同，尤其是疫情受控的時間仍然未明。若要大市回穩，首先新增確診個案的速度可能需要回落，全球疫情全面受控，市場方可扭轉劣勢。回顧2003 年，中國、香港和新加坡備受嚴重急性呼吸道綜合症（SARS）的影響，約歷時五個月。與新冠肺炎相比，SARS 的擴散速度較慢，但死亡率較高。假設新冠肺炎疫情在3 月開始擴散全球，需要再多三個月才可受控，因此預計疫情將於10 月底結束。在這情況下，大市或許於未來數月主要藉投資氣氛而非基本因素逆轉。從正面角度來看，若疫情更快受控，市場和經濟可望呈現強勁的「V」型復甦。

我們曾在三個月前的投資展望中，建議投資者觀望信貸息差回落才增加承險水平。摩根大通亞洲信貸指數的投資級別債券息差自此擴闊超過100 基點，不少A 級債券的五年期平均息差增加超過一倍。若有投資者提早贖回債券，實屬先見之明，但在3 月的市場錯位中瀰漫著「事與願違」的氣氛。然而，預期我們的投資理念和過程將於整個信貸週期為基金增值。持有信貸基本因素強勁的債券應有助我們駕馭這段波動時期，當克服新冠肺炎疫情，市場最終復甦時，更有望締造利好表現。

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