Titres d'infrastructure mondiaux cotés - Neutralité carbone

L’Accord de Paris sur le climat des Nations Unies qui date de 2015 vise à limiter l’augmentation moyenne de la température mondiale « à 2° Celsius, tout au plus ». Cela implique de réduire les émissions de carbone jusqu’à atteindre une situation de Neutralité carbone (c.-à-d. équilibrer les gaz à effet de serre artificiels ajoutés à l’atmosphère avec la quantité retirée) au cours de la deuxième moitié du XXIe siècle.

Les efforts visant à la Neutralité carbone génèrent une dynamique positive pour relever ce défi. En juin 2019, le Royaume-Uni a promulgué une loi qui fixe la Neutralité carbone en tant qu’objectif à atteindre d’ici 2050. C’est la première économie majeure à le faire. Plusieurs autres pays européens, ainsi que le Japon, la Corée du Sud et la Chine, ont depuis fixé des objectifs de Neutralité carbone juridiquement contraignants pour le milieu du siècle. La Commission européenne prévoit de mobiliser jusqu’à 1 000 milliards d'USD pour contribuer à parvenir à la neutralité climatique de l’Europe d’ici 2050. Après un hiatus de quatre ans, les États-Unis sont également prêts à travailler pour atteindre la neutralité carbone de leur économie d’ici 2050. La Figure 1 illustre l’importance essentielle d’atteindre les objectifs de Neutralité carbone.

Figure 1 : Émissions de CO2 provenant de l’énergie & demande énergétique mondiale

Il est difficile de surestimer l’ampleur des implications que ces développements ont pour l’ensemble d’opportunités des titres d'infrastructure mondiaux cotés. Les deux plus grandes sources d’émissions carbone sont les secteurs de l’électricité et des transports. La consommation de combustibles fossiles par les services collectifs pour générer de l’électricité représente entre 30 % et 40 % des émissions de mondiales. Les transports (principalement les voitures et les camions) représentent 15 à 20 % supplémentaires desdites émissions.

Les changements requis de ces secteurs pendant la transition vers un monde de Neutralité carbone entraîneront un risque d’actifs délaissés, mais présentent également des opportunités de croissance substantielles. Tout d’abord parmi les secteurs menacés, l’infrastructure énergétique est confrontée à un environnement où la demande en pétrole a peut-être déjà atteint son maximum. Les niveaux de volume pour les pipelines pétroliers d’Amérique du Nord pourraient maintenant connaître un déclin structurel, mais avec une demande résiduelle probable de la part des secteurs pétrochimiques et aéronautiques. À moyen terme, nous nous attendons à ce que le charbon thermique soit éliminé de la production d’électricité (voir Figure 2) ; puis, plus tard, le secteur sidérurgique devrait trouver un remplacement au charbon métallurgique. Ces changements devraient affecter les services collectifs ayant des capacités de production, ainsi que les sociétés ferroviaires de fret ayant des segments de transport de charbon.

Figure 2 : Bouquet énergétique en 2050 – élimination du charbon

It is hard to overstate the scale of the implications that these developments have for the global listed infrastructure opportunity set. The two largest sources of carbon are the electricity and transportation sectors. The consumption of fossil fuels by utilities to generate electricity accounts for between 30% and 40% of the world’s carbon emissions. Transportation (primarily cars and trucks) accounts for a further 15% to 20% of global emissions.

The changes required from these industries during the transition to a Net Zero world will bring some stranded asset risk – but also present substantial growth opportunities. Foremost amongst the sectors under threat, energy infrastructure faces an environment where oil demand may have already peaked. Volume levels for North American oil pipelines may now be in structural decline, albeit with some residual demand likely from the petro-chemical and aviation industries. Over the medium term, we expect that thermal coal will be eliminated from power generation (see Figure 2); followed later by the steel industry finding a replacement for metallurgical coal. These changes will affect utilities with generation capability, as well as freight rail companies with coal haulage segments.

Figure.2: Energy mix in 2050 – elimination of coal

Plus positivement, le remplacement à grande échelle des centrales électriques conventionnelles par des énergies renouvelables moins coûteuses présentera des opportunités de dépenses d’investissement substantielles pour de nombreux distributeurs d’électricité au cours des prochaines années. Aux États-Unis, les services collectifs réglementés sont généralement autorisés à recouvrer les coûts et (de façon importante) à obtenir un rendement sur les dépenses en capital. L’aménagement des énergies renouvelables devrait donc fournir une source stable de croissance des bénéfices sur de longues périodes, en particulier pour les services collectifs plus importants qui bénéficient d’économies d’échelle.

Le processus est déjà bien en cours. Des solutions éoliennes et solaires peu coûteuses sont déployées pour remplacer les centrales à charbon peu rentables. Les réseaux de transmission existants sont en cours d’expansion afin de connecter de nouveaux parcs solaires et éoliens à des centres de population où l’énergie est requise. La prochaine étape de croissance dans le développement éolien et solaire est susceptible d’être déclenchée par des progrès de la technologie de stockage par batterie (pour lequel les courbes de coût sont fortement descendantes) afin de lutter contre l’intermittence des énergies renouvelables. Les volumes de véhicules électriques atteignant une masse critique, probablement plus tard cette décennie ou au début de la prochaine décennie, entraîneront de nouvelles augmentations importantes de la demande en électricité et d’autres implantations de productions d’énergies renouvelables.

Figure 3 : Croissance des énergies renouvelables dans le mix énergétique

Aux États-Unis, les premiers acteurs tels que NextEra Energy (voir Figure 4) et Xcel Energy sont désormais suivis par d’autres services collectifs cherchant à réduire leur exposition à des marchés énergétiques compétitifs et à obtenir un profil de bénéfices plus prévisible. En juillet 2020, la société Virginia’s Dominion Energy a convenu de vendre ses actifs de transport et de stockage de gaz naturel ; elle a annoncé des projets d’investissement allant jusqu’à 43 milliards d'USD dans des projets éoliens, solaires et de stockage de l’énergie au cours des 15 prochaines années. Au cours du même mois, Public Service Enterprise Group a dévoilé des plans visant à vendre ses centrales électriques à combustibles fossiles et à se concentrer sur les rendements réglementés en aidant son État d’origine du New Jersey à atteindre ses objectifs d’énergie propre par une modernisation de son réseau et un investissement dans les batteries et les énergies renouvelables. CenterPoint Energy, Entergy, Exelon et FirstEnergy opèrent déjà des changements importants pour se diriger dans cette direction, ou ont des projets fermes de le faire.

Figure 4 : NextEra Energy – Bénéfice ajusté par action

Les géants des services collectifs européens, dont Iberdrola (Espagne), Enel (Italie), RWE (Allemagne), Ørsted (Danemark) et SSE (Royaume-Uni), ont tous annoncé leur intention d’investir des milliards de dollars chaque année au cours des prochaines années pour développer et exploiter des installations éoliennes, solaires et de batteries. SSE représente un cas de changement positif. Grâce aux fermetures d’usines, aux cessions d’actifs et aux investissements dans les énergies renouvelables, la société est passée d’une compagnie traditionnelle de services collectifs intégrée lourdement axée sur les combustibles fossiles à un accent sur les réseaux d’électricité réglementés et les énergies renouvelables. SSE est en voie de réduire l’intensité carbone de 60 % et de tripler la production d’énergie renouvelable d’ici 2030.

En complément de ces changements, le gaz naturel (voir Figure 5) est susceptible de rester un carburant de transition essentiel bénéficiant d’une croissance continue au cours de la prochaine décennie. Les centrales au gaz peuvent fournir de l’énergie rapidement en période de forte demande. Elles offrent un moyen souple d’atténuer l’intermittence des énergies renouvelables jusqu’à ce que la technologie de stockage par batterie rattrape son retard, et à ce moment-là, une baisse de la demande à long terme devrait s’amorcer. Même dans ce cas, certains pays (Japon) ou certaines régions (Nord-Est des États-Unis) s’appuieront en partie sur le gaz naturel en raison d’un manque de ressources renouvelables. D’autres sources d’énergie fiables, les projets nucléaires et hydroélectriques, restent onéreux et nécessitent généralement d’importantes subventions gouvernementales. Le gaz naturel est un moyen judicieux de « maintenir les lumières allumées et de ne pas augmenter les factures ».

Figure 5 : Consommation de gaz naturel jusqu’à 2 050 (mmc)

Une autre indication de la nature structurelle de ce changement est illustrée par la façon dont de nombreuses grandes compagnies pétrolières du monde entier, bien qu’elles ne fassent pas partie de l’ensemble des opportunités des titres d'infrastructure cotés, se positionnent progressivement en vue de cette transition énergétique. Face à cela, une concurrence croissante de la part d’entités de grande envergure et disposant de ressources suffisantes, notamment BP, Royal Dutch Shell et Total, pourrait représenter une menace concurrentielle.

Cependant, nous pensons dans l’ensemble qu’il s’agit d’une bonne nouvelle pour les opérateurs établis dans ce domaine. Compte tenu de leurs compétences existantes, nous prévoyons que les grandes compagnies pétrolières se concentreront sur des projets complexes à grande échelle, tels que des installations éoliennes offshore et d’hydrogène. L’investissement en capital entraînera une réduction des coûts unitaires et renforcera l’économie des secteurs difficiles à maîtriser. En outre, les grandes compagnies pétrolières peuvent être des acheteurs de projets existants des services collectifs, à des multiples de valorisation de premier choix. Les programmes pilotes et les coentreprises avec les services collectifs pourraient également évoluer vers de grands accords de F&A au fil du temps.

Figure 6 : Croissance mondiale de la capacité éolienne offshore (GW)

Notre équipe a toujours pensé que les facteurs environnementaux, sociaux et de gouvernance (ESG) sont des facteurs de performance importants pour les sociétés d’infrastructure. Nous cherchons à refléter cela dans la façon dont nous investissons. Plutôt que d’être utilisées comme un outil de sélection, les considérations ESG sont pleinement intégrées dans notre processus d’investissement, afin d’identifier et de comprendre systématiquement les risques et les opportunités. Les critères ESG que nous considérons comprennent l’environnement, la société, la gouvernance, le conseil d’administration, l’alignement des intérêts et la perturbation. Toute chose étant égale par ailleurs, un potentiel de hausse supplémentaire est nécessaire à nos yeux pour que nous investissions (le cas échéant) dans des actions présentant une faiblesse dans ces domaines.

Nous pensons que notre responsabilité en tant qu’investisseurs actifs, et le moyen le plus efficace de stimuler un changement positif, est de dialoguer constamment sur ces questions avec les sociétés que nous analysons et dans lesquelles nous investissons. Des réunions régulières avec l’entreprise, tant avec les équipes de direction qu’avec un éventail de parties prenantes, de concurrents et de fournisseurs, nous donnent des indications sur la direction qu’une entreprise prend en ce qui concerne les questions ESG. En outre, nous pensons que le développement d’ensembles de données et de bases de référence tels que la série d’indices GLIO/GRESB ESG Index aidera les investisseurs et les entreprises à mieux comprendre les questions à traiter et l’importance de la divulgation publique d’informations et de la transparence. Ces outils combinés nous permettront également de tenir une entreprise responsable de ses objectifs et d’inciter à prendre des mesures supplémentaires.

Cette attention portée à notre approche s’est avérée précieuse à la lumière des développements récents. D’un point de vue environnemental, il est clair que les entreprises qui s’orientent vers la Neutralité carbone peuvent bénéficier d’une source abondante de croissance des bénéfices à long terme et à faible risque.

Bien que cela soit moins immédiatement évident, la Neutralité carbone a également des implications sociales et de gouvernance importantes. Du côté social, il est important que les sociétés d’infrastructures prennent en compte toutes les parties prenantes – le personnel, la communauté, les clients, les fournisseurs, les organismes de réglementation – si elles veulent maximiser les rendements à long terme pour les actionnaires. Les sociétés d’infrastructure opèrent à partir de postes privilégiés. Cela s’accompagne souvent de l’attente qu’ils fassent ce qui est juste pour la société qu’ils servent, plutôt que de poursuivre les bénéfices à tout prix. L’augmentation du soutien public à agir contre le changement climatique signifie que les entreprises sont de plus en plus censées démontrer qu’elles font partie de la solution. Tout manquement à cette obligation peut conduire à des questions sur le mandat social d’exploitation de l’entreprise, ou entraîner des résultats réglementaires sous-optimaux.

Du point de vue de la gouvernance, les conseils d’administration de l’entreprise ont l’obligation fiduciaire de résoudre ce problème. La Neutralité carbone a des implications directes pour le risque d’actifs délaissés, ainsi que pour le risque réglementaire et le risque politique – des considérations essentielles pour les sociétés d’infrastructure et les investisseurs. Et ceci avant de prendre en compte le coût d’opportunité de ne pas s’impliquer. Pour faire partie de ce changement, pour augmenter les taux de croissance des bénéfices de 4 % à 6 % ou 8 % par an, et pour se réévaluer en passant d’une action en décote vers une action de premier plan, les services collectifs ne peuvent pas se permettre d’ignorer la Neutralité carbone, et ils doivent agir rapidement.

Le Neutralité carbone représente un changement structurel qui modifie fondamentalement l’univers des titres d’infrastructure mondiaux cotés. Une analyse détaillée des facteurs ESG peut aider les investisseurs à naviguer dans ce changement fondamental du paysage d’investissement. Les hypothèses de Neutralité carbone sont prises en compte dans la réflexion de notre équipe, les études sur les entreprises, l’analyse de scénario et les décisions en matière de constitution de portefeuille. Tout changement de cette échelle s’accompagne d’un certain niveau de risque. Heureusement, au fur et à mesure que nous progressons dans ce processus, nous décelons également des opportunités considérables pour les entreprises adoptant une approche responsable.

Bien que nous considérions que le changement climatique et le développement des énergies renouvelables qui en résulte soient actuellement le sujet le plus important en matière d’ESG pour les titres d'infrastructure cotés, la durabilité est un domaine beaucoup plus large que cela. Les véhicules autonomes, l’urbanisation croissante et les avancées en matière de big data sont tous susceptibles d’avoir de sérieuses implications pour la catégorie d’actifs. Il est important de tenir compte des considérations ESG dans tous ces thèmes. Faire cela, ce n’est pas seulement atténuer les risques, c’est aussi accéder à une source substantielle de rendements positifs pour les investissements.